Món

Tot el que has de saber de la crisi xinesa que pot tornar a posar en risc l’euro

  • Carles Badenes / @carles_badenes
  • dilluns, 27 juliol 2015

Si els pronòstics més pessimistes es compleixen, els impactes sobre el conjunt de l’economia xinesa es farien sentir a bona part del món

Els mercats bursàtils de la Xina han patit una forta caiguda / ARXIU

Els mercats borsaris de la Xina han patit una forta caiguda / ARXIU

Fa dues setmanes, els ulls de la majoria d’opinadors i d’activistes es posaven sobre els dies decisius que vivia Grècia. El referèndum convocat per Tsipras suposava no sols un desafiament democràtic al poder de les finances i a la intransigència alemanya: el conflicte podia posar en risc el sistema euro i l’estabilitat econòmica del continent. Això podria explicar l’actitud conciliadora dels Estats Units i de l’FMI.

Però Grècia no era l’única ni la més important amenaça per a una economia mundial instal·lada en la turbulència crònica. Amb un implacable triomf en el referèndum, però sense suport financer internacional, Tsipras cedia. La Xina, el principal candidat a oferir aquest suport junt amb Rússia, no va comparèixer. Prou en tenia enfrontant els seus problemes interns: en poques setmanes, la borsa xinesa havia tingut pèrdues equivalents a 11 vegades el PIB grec. La possibilitat d’una crisi xinesa, encara difícil de predir, amenaça amb un contagi comparable al de Lehman Brothers el 2008 que podria fer anar en orris la feble recuperació euronord-americana. Aquest perill no ha estat encara conjurat. La gran tempesta financera podria arribar de l’Extrem Orient.

Actuacions d’emergència per evitar el naufragi

Coincidint amb el referèndum grec, les autoritats xineses concertaven amb les principals corredories de borsa al país una sèrie de mesures d’intervenció sense precedents en les darreres dècades. Les 21 grans empreses del sector es van comprometre a destinar uns 17.400 milions d’euros a la compra d’accions a preus superiors als de mercat, mentre s’impedia l’eixida a borsa d’empreses ja autoritzades i s’aprovaven enormes injeccions de crèdit per lubricar les adquisicions d’accions. L’objectiu era frenar la caiguda de les cotitzacions i evitar l’esclat d’una impressionant bombolla especulativa. L’índex que pondera els preus de les accions a Xangai acumulava fins al mes passat un creixement anual de prop del 150% (200% en el cas del de Shenzen), però en les darreres tres setmanes havia arrossegat pèrdues per quasi un terç del seu valor. En cosa d’un mes, 2,8 bilions d’euros de capital fictici s’havien evaporat.

Evolució del Shanghai Composite Index

Captura de pantalla 2015-07-24 a la(s) 13.28.33

De moment, la intervenció d’urgència sembla haver tingut cert èxit inicial: el dimecres 8 de juliol, els preus de les accions retrocedien un 5,9%, però en els dies posteriors van repuntar amb força fins a estabilitzar-se prop de la barrera psicològica dels 4.000 punts. A costa, això sí, de la suspensió d’operacions amb accions que representaven més d’un 40% del mercat i la prohibició de vendre’n a grans inversors i directius.

La majoria d’analistes financers es mostra optimista i confia en les possibilitats d’un creixement sostingut o, com a mínim, d’un aterratge suau. Sensació que quedaria confirmada per les dades recentment publicades que superen les previsions de creixement. Convé evitar profecies apocalíptiques: fa quatre anys, un dels economistes de moda, Paul Krugman, alertava de les possibilitats imminents d’un crac al país. Des de llavors, la Xina ha continuat creixent a xifres envejables, sempre superiors a un 7% anual.

Tot i així, els senyals que apunten a dificultats en el motor productiu de l’economia mundial són difícils de menystenir. Les fluctuacions financeres estan sovint sotmeses al poder de mercat de grans inversors i a l’estat d’ànim col·lectiu (tant que la xarxa social Sina Weibo hauria vetat la combinació de les paraules “borsa” i “suïcidi”). Però les grans tendències són indestriables de l’evolució de l’economia real. Les altíssimes taxes de creixement del país en els darrers tres anys són, de fet, molt baixes en el context xinès: les més reduïdes en un quart de segle. És això un símptoma alarmant?

Excés de capacitat a la gran potència exportadora

L’economia xinesa ha basat el seu “miracle” en una concentració en els trams de baix valor afegit i salaris reduïts de les cadenes productives internacionals. Planificació a gran escala, coacció i una reserva de treballadors rurals potencialment infinita han estat alguns dels seus avantatges estratègics. Aquest patró d’especialització ha definit el seu èxit com a potència exportadora. Però, amb la recessió i l’estancament als Estats Units i a Europa, les seues vendes a l’exterior han passat de representar vora un 35% del PIB just abans de la crisi a un 22,6% el 2014, segons el Banc Mundial. Les autoritats han tractat de compensar-ho amb una política d’estímul al consum intern en els darrers anys, però la reducció dels mercats exteriors repercuteix sobre problemes de rendibilitat i sobreacumulació que ja anaven incubant-se.

La inversió productiva al país ha estat sistemàticament de prop d’un 45% del PIB en la darrera dècada, i arribava a un impressionant 48% l’any 2013. Això ha acabat generant un excés de capacitat ja advertit per autoritats i empresaris de diferents regions del país. Un procés estimulat tant per la inversió estrangera directa com per la competència entre ciutats i grups empresarials-burocràtics. La guerra de preus i l’excés d’oferta es deixen sentir des de fa mesos en productes bàsics com l’acer, l’alumini, el vidre; però també en sectors com l’automòbil i els vaixells, el tèxtil, el calçat, les plaques solars, etc.

La frenada de la demanda d’exportacions i l’acumulació d’estocs que han anat creixent de manera continuada han impactat en la rendibilitat industrial, transmetent-se via preus. Les dades de l’Oficina Nacional d’Estadística evidencien caigudes en tots els components de l’índex de preus dels productes industrials des del 2011-2012. Les baixades són molt significatives en els preus dels béns intermedis i de la maquinària industrial.

La cursa inversora ha disparat l’endeutament empresarial. Els deutes dels agents econòmics han passat del 100% del PIB a més del 250% en només set anys. Avui, paradoxalment, la Xina és un dels països més endeutats del món tot i continuar sent el principal creditor internacional.

Fugida endavant i febre especulativa

Les autoritats van tractar de conjurar les amenaces sobre el seu sector industrial l’any 2014 inundant de liquiditat el mercat borsari. Amb això es buscava ajudar les empreses estatals i mixtes fortament endeutades. Però també reforçar la política d’estímul a la demanda interna a través de la creació d’un efecte riquesa per l’augment de preu dels actius (financers o immobiliaris) de la classe mitjana i alta: estrats amb un consum més orientat al nou sector de serveis. La bombolla com a mecanisme de creixement estimulat per la demanda: un camí no tan diferent del que va precedir la recent crisi nord-americana i europea.

De fet, això explica en gran part les gegantines proporcions del recent cicle curt d’eufòria borsària: 90 milions d’inversors (majoritàriament de molt baix nivell formatiu), 14 milions de nous comptes creats des de l’abril, i una evolució cada vegada més incongruent amb la realitat econòmica: segons Bloomberg, a Xangai la diferència entre preus de les accions i beneficis de les empreses cotitzades és de 19 a 1: fins a tres vegades més gran que la mitjana de les 10 principals borses del món, i probablement aquesta relació està infravalorada per les ponderacions del càlcul.

Però l’especulació amb títols és només un dels refugis on s’han dirigit els capitals, empesos pels problemes de rendibilitat a la indústria. Un altre seria el més tradicional al país: l’eixida a l’exterior, via préstecs, inversions directes o fuga de capitals. Però l’excés relatiu de capitals a la recerca d’inversions ha estimulat també un potent sistema bancari a l’ombra, desregulat i altament especulatiu i, en associació, la inversió immobiliària atreta per l’escalada dels preus i per noves oportunitats de negoci.

L’auge de la construcció s’ha vist afavorit per l’incomparable ascens de la indústria, que accelerava la migració a la ciutat al mateix temps que creava nous estrats mitjans de quadres tècnics i directius. A la Xina es troben 2 de les 10 aglomeracions urbanes més poblades del planeta i prop d’una desena d’àrees urbanes amb més de 5 milions d’habitants.

La construcció representa avui un 15% del PIB, però la seua importància és molt major en ser, a més, el principal motor de tracció per a la indústria pesant del país.

El consum de ciment n’és un bon indicador: el creixement de la demanda xinesa des del 2005 (un 45% de la qual era absorbida per les grans obres i infraestructures) no sols ha estat molt superior a una demanda mundial llastada per la recessió europea i nord-americana, sinó també de la resta de països emergents. El consum per habitant es troba ja a nivells superiors als de la bombolla immobiliària espanyola.

3_consum_ciment

El crèdit barat i l’expansió urbana han disparat els preus de l’habitatge a les principals ciutats, que van augmentar en un 140% només entre el 2007 i el 2010. Una expansió vertiginosa que ha triplicat l’estoc de cases buides fins a arribar als 3,5 milions d’habitatges que no troben comprador. El cas paradigmàtic és el d’Ordos, ciutat fantasma de la Mongòlia Interior on s’estima que els seus 1,3 milions d’habitants ocupen menys d’un 1% de l’espai construït. Però els exemples es multipliquen. Les autoritats municipals de diverses ciutats s’han llançat a adquirir habitatges buits per ampliar el parc públic, però els seus ingressos estan cada vegada més vinculats al mateix creixement immobiliari. El risc d’esclat de la bombolla ha estat advertit des de fa temps per organismes internacionals.

4_preus_habitatge_nou

A inicis de juliol, el preu mitjà dels habitatges havia baixat un 4,9% de mitjana respecte a l’any anterior. Les previsions més optimistes tant pel que fa als preus d’habitatges construïts com al consum de ciment i d’altres materials apunten a una important frenada.

Possible crisi xinesa o turbulència global?

Si bé resulta arriscat fer prediccions a curt termini, sembla evident que, en conjunt, els successius auges immobiliari i borsari xinès, que s’han superposat en els darrers anys, mostren indicis clars d’esgotament. Tot i que el sistema financer del país està relativament aïllat, i això redueix en part els riscos de contagi directe, és evident que, si els pronòstics més pessimistes es compleixen, els impactes sobre el conjunt de l’economia xinesa es farien sentir a bona part del món. De moment, la davallada en el ritme de creixement ja ha perjudicat greument els països productors de matèries primeres.

5_commodities

Però una frenada més rellevant afectaria directament bona part dels països de l’est i sud-est asiàtic, començant pel Japó. El cas d’Europa i dels Estats Units és diferent en ser mercats on la Xina té un paper més de proveïdor que de client, tot i que ja és el tercer importador des dels Estats Units. Els principals riscos podrien situar-se en l’òrbita financera i canviària, ja que tant en el cas nord-americà, primer, com a la Unió Europea després, s’ha fet front a l’estancament i l’amenaça de deflació amb injeccions de liquiditat, que han pogut estimular expansions borsàries i la depreciació de les divises, però no activar cicles de creixement sostingut.

Possibles pèrdues directes o impagaments, oscil·lacions en els fluxos de finançament xinès cap a les economies centrals, o intents d’exportar els efectes d’un col·lapse reactivant la cursa descendent de les divises podrien amenaçar no sols el precari creixement d’aquestes economies, sinó també les bases del sistema monetari internacional. De l’èxit de les reformes institucionals i estructurals anunciades pel Govern xinès en els darrers anys, i de la capacitat real d’intervenció d’un Estat amb una enorme presència en l’economia depenen les possibilitats que els reptes xinesos es transformen en una font de risc sistèmic.

Carles Badenes és economista i politòleg. Investigador al Departament d’Història Econòmica de la UAB.
4 comentaris
  • Jordi Martínez Llorente 27 de juliol de 2015 - 10:32

    Molt oportú, la casualitat ha volgut que avui la borsa xinesa estigui patint la caiguda més gran dels darrers vuit anys https://www.unience.com/blogs-economia-finanzas/inversion_y_finanzas/panico_en_china_la_bolsa_se_hunde_un_8_la_mayor_caida_en_ocho_anos

  • laiagordi 27 de juliol de 2015 - 13:10

    mmm… la borsa representa a la Xina un percentatge ínfim de l’economia real que esta fortament controlada/protegida per l’Estat. La caiguda de la borsa xinesa és simbòlica -hi ha problemes- però irrellevant. La crisi a la Xina podria arribar, en tot cas, per la super bombolla immobiliària -ben explicada a l’article- o per una crisi de deute dels governs regionals amb el banc central, clar que el govern central podria sempre perdonar aquest deute i tornar a començar (cosa que probablement fa i no sabem)… L’economia xinesa encara no esta prou liberalitzada per a patir una crisi a l’estil occidental. Fa anys que els articulistes dels EUA prediuen la caiguda del gegant asiàtic i no passa… (com es menciona a l’article) potser és més una qüestió política que econòmica. També és veritat que la Xina fa anys que té problemes greus (econòmics, socials i polítics), però la seva reorientació de l’exportació cap al consum intern per part de la creixent classe mitjana podria esta donant fruits i mantenint la paradeta del Partit. Si la Xina s’enfonsa serà per una qüestió política/social no econòmica, pero’ això és clar, només és la meva opinió… (amb carinyu)

    • Subscriptor Carles Badenes 28 de juliol de 2015 - 9:35

      Hola, gràcies pel comentari!

      Compartisc una part de l’anàlisi. Però em sembla que m’atribueixes una tesi que no sostinc. El text pot sonar catastrofista, però com bé assenyales he intentat evitar pronosticar que la Xina entrarà en crisi sí o sí, independentment de què faça el govern i d’altres factors. També he apuntat que les pertorbacions a la borsa reflecteixen de fet els problemes de l’economia real i que hi ha dificultats a banda de les financeres. L’argument és més bé que hi ha un problema d’excés de capacitat i la solució que s’ha trobat és una (o diverses) fugida/es endavant.

      Ara bé, no em sembla molt encertat dir que la caiguda de la borsa xinesa és “irrellevant” o purament “simbòlica”. El nerviosisme de les autoritats i les dimensions de la recent intervenció pareixerien desmentir-ho, i les xifres absolutes de les caigudes també. Sobre si la borsa té o no un pes ínfim a l’economia xinesa, es pot discutir. En termes de persones que hi participen directament està molt lluny de xifres com les d’Estats Units (tot i així, per damunt de la població total d’Alemanya, que no és poca cosa), i en nombre d’empreses cotitzades, per darrere fins i tot d’Espanya en termes absoluts i en nivells ‘ridículs’ comparat amb Regne Unit o la Índia. Però si ens fixem en les dades de capitalització i valor total de les accions negociades anualment que dóna el Banc Mundial fins al 2012 (any de cotitzacions bastant baixes al país, que infravaloren la variable respecte la situació actual), tenim:

      Capitalització sobre PIB (%)/Valor total accions negociades s PIB (%)

      Mitjana 5 anys anteriors 2012
      Alemanya 43,4 / 61,3 34,7
      França 68,4 / 79,5 42
      Japó 76,8 / 100,4 60,5
      Espanya 91,2 / 129,2 79,4
      Regne Unit 111,4 / 193,6 95,2
      Xina 114,5 / 150,7 68,9
      Estats Units 144,7 / 291 132,2

      En qualsevol cas, la importància del sector no deriva només del seu pes quantitatiu. Cal pensar en com interactua actualment la borsa amb: 1) una política d’estímul al consum dependent en part de la inflació d’actius financers de sectors de la classe mitjana i alta; 2) empreses centrals per a l’entramat econòmic, fortament endeutades i algunes enfrontades a l’ amenaça de deflació; 3) un sistema bancari a l’ombra estretament vinculat amb la bombolla immobiliària (que com dius presenta riscos importants) i determinades pràctiques financeres que podrien estar penetrant bona part de la matriu bancària a través d’esquemes de finançament d’operacions borsàries a curt que han anat generant una piràmide de Ponzi de milers de milions d’euros. Ací hi ha un intent de quantificar-ho: http://www.zerohedge.com/news/2015-07-26/its-not-just-margin-debt-presenting-complete-chinese-stock-market-ponzi-schematic

      Sobre els problemes socials i polítics del país, hi estic d’acord. Fins a quin punt això pot empènyer cap a una crisi no ho tinc clar, però no hi ha dubte que, per exemple el creixement de la classe obrera industrial suposa un repte a mesura que les lluites de fàbrica afecten els costos laborals i l’estabilitat política… Ara bé, això no treu importància als problemes econòmics existents. És molt cert que hi ha tot un conjunt de reformes ambicioses en marxa per transformar l’estructura productiva al país i un Estat molt potent, present i capaç pel que fa a la gestió econòmica, com dic a l’article.

      Però no crec que “perdonant el deute” dels organismes regionals puga “tornar a començar” (“perdonar” vol dir “assumir, pagar”; fins i tot si es tracta d’eixugar via emissió monetària… no és un deute fictici que es puga fer desaparèixer sense pèrdues), ni que la capacitat de l’Estat per gestionar el major repte econòmic des dels anys 70 s’haja simplement de donar per sentada.

      S’haurà de veure com evoluciona; no crec que la Xina s’enfonse així com així, però té al davant reptes econòmics (i socials i polítics, clar!) que poden repercutir sobre l’economia-món. Reforçar l’exportació de capitals per transferir-ne el seu excés relatiu és sens dubte un dels camins probables per evitar la crisi. D’això va en part el banc dels BRICS i la inversió massiva a l’Amèrica Llatina. El problema és que tractant-se del motor productiu del planeta, la sobrecapacitat xinesa no deixa de ser a hores d’ara una expressió clara de la sobrecapacitat global…

      Veurem. En tot cas, benvingut el debat.

  • Subscriptor arpegi 28 de juliol de 2015 - 13:30

    No és terriblement absurd que hi hagi una crisis de sobrecapacitat global al mateix temps que afrontem una crisis d’escassetat de materials i energia inminent ( i en alguns sectors ja en marxa, com el coure o el petroli convencional). Ho trobo increiblement absurd… i el més trist es que la dinàmica capitalista sembla més poderosa que la propia planificació centralitzada, doncs ni la Xina, on la política té més pes que l’economia, s’escapa d’aquesta contradicció termodinàmica que ens explotarà a les mans.

Deixa el teu comentari